Алекcей ЧЕСТНЕЙШИН
Рocтoм кoтирoвoк на фoндoвoм рынке прoизвoдcтвo драгoценных металлoв резкo кoнтраcтирует на oбщем фoне. В чем фундаментальные причины этoгo? Прoдолжитcя ли роcт в будущем? На эти вопроcы отвечает аналитик компании «Совлинк» Николай ОСАДЧИЙ.
СПЕЦИФИКА РЫНКА ЗОЛОТА В 2007–2009 ГОДАХ
В 2009 г. золото подорожало на 16%, и тенденция к роcту cохраняетcя. Соглаcно cамым оптимиcтичным прогнозам, котировки на конец этого года могут cоcтавить 1 300 долл. за унцию. На данную динамику влияют неcколько факторов:
- роcт потребления золота;
- cнижение объемов добычи на меcторождениях – глобальная тенденция;
- кризиcные явления на финансовых рынках.
Все вышеперечисленное выделяет рынок золота на фоне большинства остальных сырьевых рынков.
Мы можем констатировать, что тенденции спроса на золото и тенденции предложения противоречат друг другу и приводят к росту цен. Компании, занимающиеся добычей золота, постепенно снижают объемы его выпуска. Если в 2009 г. общий объем производства золота по всему миру можно оценить в 2,5 тыс. т, то в ближайшие годы эта величина не будет расти, а, возможно, даже понизится.
Между тем, в уходящем году спрос на золото подстегнула нестабильность на финансовых рынках. Этот фактор, несомненно, будет еще сохранять свое влияние, и в течение I полугодия 2010 г. ожидать снижения потребления золота не стоит. Еще один фактор – в последние годы Центральные банки различных стран снижали закупки драгоценного металла, более того, продавали свои резервы. Сейчас можно ожидать, что эта тенденция сменится на противоположную. Существует устойчивое мнение, что Центробанкам необходимо диверсифицировать свои активы, постепенно отказываться от вложений в доллары США, и по этой причине золото, скорее всего, будет увеличивать свою долю в золотовалютных резервах стран.
В настоящее время золото расходится по динамике рыночных котировок со всеми остальными металлами, и расхождение это составляет примерно двукратную величину. В I полугодии нынешнего года большинство металлов упало в цене в два раза. Золото, хотя и имело незначительную негативную динамику, в целом все же осталось на прежнем уровне. Это свидетельствует о том, что если спрос на драгоценный металл со стороны промышленности и населения снизился, то это понижение было полностью компенсировано ростом спроса со стороны тех структур, что рассматривают вложения в золото как средство сохранения накоплений в кризисный период.
Рассмотрим динамику цен с середины 2007 г. – именно это время уместно взять за некую отправную точку. II полугодие 2007 г. и 2008-й характеризовались напряженностью на сырьевых рынках по всем металлам.
Наблюдавшийся дефицит предложения по данным сырьевым группам и, как следствие, рост цен в значительной степени исказили ситуацию, связанную со спросом и предложением, сформировался т.н. «пузырь». Сейчас ситуация в целом имеет тенденцию к исправлению, хотя, конечно, по разным металлам будет происходить по-разному. В целом за период с середины 2007 г. золото подорожало на 40% – это максимальный рост среди всех товарно-сырьевых позиций в металлургии. За ним следует серебро – рост на 20%. Что касается металлов платиновой группы, то их динамику скорее можно назвать «нейтральной», платина понизилась в цене на 5%, палладий – на 8%. Это снижение находится в пределах существующей на рынке волатильности и не столь показательно. Динамика цен на прочие металлы зависит от степени их использования в промышленности, здесь наблюдается отчетливая тенденция к падению цен. По никелю – на 42% с середины 2007 г., по меди – на 18,5%. Чем менее привлекателен металл с точки зрения инвестиций и сохранения накоплений, тем, соответственно, хуже его динамика за данный отрезок времени.
НЫНЕШНЯЯ СИТУАЦИЯ. ПРОГНОЗЫ
Динамика стоимости ключевых товаров в номинальных ценах. Только золото не испытало на себе падения спроса в 2008 г.
В настоящее время серьезным фактором, повышающим цену на золото, является массированное вливание долларов США на финансовые рынки и в экономику. Отметим, что запущенный в США эмиссионный инструмент – фактор непредсказуемый, а значит, вызывающий тревогу. Сейчас цена на золото возрастает «волнами», т.е. бывают периоды, когда на рынке возникает паника по поводу возможного обвала доллара, тогда золото начинает стремительно дорожать, а доллар – дешеветь. Бывает и обратная ситуация, когда появляется информация об улучшении экономического климата в США, тогда доллар начинает расти, но золото остается на прежнем уровне. Это говорит о том, что опасения по поводу девальвации доллара нарастают, и ожидания того, что доллар начнет обесцениваться, уже сейчас напрямую закладываются в котировки. Есть, впрочем, и мнения, что девальвации удастся избежать, что США постепенно выходят из состояния рецессии и есть вероятность сокращения объемов бюджетных вливаний в экономику. Для золота это означает, что объем средств, который уже вложен в этот металл в ожидании девальвации доллара, создал «пузырь» на этом рынке, а значит, неминуемо падение цен. Поступающая на рынок противоречивая информация,
свидетельствующая как в пользу первого варианта, так и в пользу второго, держит рынок в напряжении. Рассмотрим, однако, оба сценария.
1. Если будет «девальвация» (говоря «девальвация», мы имеем в виду, прежде всего, обесценение валюты, вне зависимости от исходных причин), золото начнет расти с опережающими девальвацию доллара темпами. Этот процесс сейчас идет, но не ярко выражен. Котировки золота уже обгоняют доллар в ожидании того, что девальвация ускорится. При прогрессирующей девальвации золото будет стремительно дорожать, т.к. никто не сможет гарантировать, что этот процесс не примет лавинообразный характер. И золото будет первым металлом, реагирующим на т.н. инфляционную спираль доллара. Конечно, в этом случае вырастет и нефть с остальными металлами, но темпы роста золота будут опережать весь остальной рынок.
2. Если девальвации не будет, золото начнет дешеветь. Здесь для инвесторов важна будет не просто информация о том, что доллар укрепляется, а гарантия того, что девальвация не произойдет в будущем. Это психологический фактор, – нужно, чтобы люди поверили в доллар. А это произойдет только в том случае, если мы увидим, что в США выходит хорошая статистика: снижается инфляция и безработица и т.д. Подобные сигналы, по нашим оценкам, способны снизить цену на золото до 1 тыс. долл. за тройскую унцию.
Давая прогноз на 2010 г., нужно сказать, что вероятность обоих вариантов равновелика. Нервозность на рынке золота сохранится, и основания для роста цен на металл останутся. В этих условиях сложно делать долгосрочный прогноз по ценам, но с большой долей вероятности можно утверждать, что золото будет двигаться в довольно широком «коридоре» 1 000-1 400 долл. за тройскую унцию. Вероятность того, что цены выйдут из этого диапазона, невелика.
ПЛАТИНА, ПАЛЛАДИЙ, СЕРЕБРО
У платины и палладия, которые также считаются драгоценными металлами, нет того имиджа металла для инвестиций и сохранения сбережений, какой есть у золота. Например, спрос на платину более значим со стороны ювелирной промышленности (для изготовления украшений) и прочих отраслей.
Характерный пример – не так давно председатель Госдумы Борис Грызлов предлагал начать печатать инвестиционные монеты в виде палладиевого знака. Эта идея встретила отпор со стороны экспертного сообщества, т.к. палладий не имеет того инвестиционного имиджа, какой есть у золота. И мало кто захочет приобрести палладиевые монеты вместо золотых и серебряных.
Соответственно, динамика цен на платину и палладий ближе к динамике цен на промышленные металлы никель и медь. Конечно, у палладия есть перспективы ввиду роста интереса со стороны автопрома к экологичным энергоустановкам. Палладий используется для производства фильтров к двигателям. Но в данный момент мировой автопром находится в кризисе, и нельзя рассчитывать, что спрос на палладий с его стороны скоро возрастет.
Изменение цен на золото в различных валютах (январь 2007 = 100%).
Стоимость золота в евро и в рублях более стабильна, чем в долларах США. Но ожидания продолжения ослабления доллара ускоряет движение цен вверх.
Интерес к платине, конечно, возникнет, если реализуется вариант девальвации доллара, но интерес этот будет не столь значимым, как интерес к золоту. В целом мы ожидаем, что, реагируя на девальвацию доллара, платина и палладий по динамике цен будут колебаться между промышленными металлами и золотом.
Серебро традиционно используется в промышленности и считается металлом, в меньшей степени инвестиционным. Соответственно, цена на серебро в конце 2008 г. и в начале 2009 г. снизилась сильнее, чем цена на золото. Только сейчас стоимость серебра восстановилась на уровне середины 2008 г. Цена на металл имеет тенденции к росту, но рост этот будет не столь значителен, как у золота. Есть сдерживающий фактор. Запасов серебра в мире много, в отличие от запасов золота. И в ближайшие годы добыча серебра будет увеличиваться. Это значит, что ограничения предложения (как в случае с золотом) здесь не будет. Исходя именно из этих соображений, Полиметалл – крупнейший российский производитель серебра – стремится увеличивать объем производства именно золота, а не серебра.
КОМПАНИИ
Полюс Золото характеризуется устойчивым финансовым положением и сверхустойчивым, если учесть запасы компании. Располагает лицензиями на Наталкинское и Нежданинское месторождения, запасы золота в которых составляют около 2 тыс. т – это больше, чем у любой другой компании в России. Здесь следует заметить, что перспективы извлечения золота из этих месторождений носят пока неопределенный характер. И если при текущих котировках золота компания имеет неплохие шансы реализации обоих проектов, то при снижении стоимости мелалла разработка, например, Наталкинского месторождения будет неизбежно сопряжена с убытками. Поэтому Полюс осторожно подходит к этому проекту. Наталкинское месторождение – очень крупное и потребует гигантских вложений. Компания не желает, чтобы все эти инвестиции обременяли только ее. Для Полюса было бы предпочтительно, если бы часть средств, необходимых на развитие энергетической и транспортной инфраструктуры, дало государство. Нужно понимать, что это вклад в развитие Магаданской области, речь идет, например, о достройке Усть-
Среднеканской ГЭС, которая будет снабжать электроэнергией в т.ч. и месторождения. Договоренность с государством по этим вопросам уже достигнута, нужно, чтобы она была выполнена.
Мы позитивно оцениваем приобретение Полюсом казахстанской компании «Казахголд». Начало 2009 г. было удачным моментом для приобретения золотодобывающих активов. Контрольный пакет Казахголд был приобретен за 250 млн долл. – это очень хорошая цена. Благодаря этой покупке Полюс Золото в ближайшие годы имеет возможность не сокращать, а увеличивать добычу драгметалла.
У компании «Полиметалл» основные активы заняты в производстве серебра. Прежде всего это месторождение Лунное и фабрика «Дукат» в Магаданской области, есть еще два меньших по размерам актива: месторождения Гольцовое и Хаканджинское. Заметим, что в них сосредоточены и основные российские запасы серебра. Соответственно, у Полиметалла не так много возможностей для наращивания запасов. Основная возможность их увеличивать – производить доразведку на лицензированных площадях.
В последние годы компания проявляет активный интерес к золоту (до этого Полиметалл добывал золото попутно с серебром на своих ключевых объектах). Наиболее амбициозным проектом компании в этом плане следует считать Майское месторождение, компания приобрела лицензии на его доразведку и разработку. Майское месторождение было разведано еще в 70-е гг. и с той поры находилось в «замороженном» состоянии. Следует отметить, что Полиметаллу его разработка может принести как большую выгоду, так и большие проблемы, поскольку оно находится в местах практически полного отсутствия транспортной инфраструктуры. Единственный способ перерабатывать золото – получать концентрат на Майском месторождении, потом транспортировать его на фабрики в Магаданской области, которыми владеет компания. Этот процесс сопряжен со значительными затратами и транспортными рисками, т.к. по плану компании концентрат будет доставляться судами в обход Чукотки и Камчатки в Магаданский порт. Это автоматически ставит предприятие в зависимость от погодной обстановки в морях региона. Как следствие всех этих проблем – себестоимость получаемого золота будет велика. Несомненным преимуществом Майского месторождения является то, что оно – одно из немногих, имеющих концентрацию золота в руде более 10 г на 1 т. И запасы золота при этом велики – по неутвержденной оценке, около 80 т драгметалла. Если компания сумеет разработать Майское месторождение, это непременно скажется на ее рыночной капитализации.
Изменение цен на металлы зависит от их инвестиционного значения (январь 2007 = 100%).
Например, рост акций компании в последние месяцы обусловлен в т.ч. и серьезностью ее намерений в отношении Майского месторождения.
Компании «Норильский Никель» при нынешней ценовой конъюнктуре было бы выгодно увеличить производство палладия и платины, т.к. ситуация с ценами на драгметаллы выглядит лучше, чем с ценами на никель и медь. Но нужно понимать, что платина и палладий извлекаются на основных месторождениях вместе с никелем, и увеличить их добычу, не увеличив добычу никеля, будет сложно. Как вариант, НорНикель может наращивать мощности на рудниках Stillwater в Канаде. Что касается никелевого производства в Австралии, то тут компания пока придерживается консервативной стратегии, т.к. считает, что нынешняя ценовая конъюнктура слишком волатильная, чтобы возобновлять добычу (принадлежащее Норникелю предприятие Cawse остановлено в конце 2008 г.). Тем не менее, по нашим оценкам, за счет иностранных активов компания имеет возможность наращивать производство драгоценных металлов.
ФОНДОВЫЙ РЫНОК
За период с конца 2008 г. по нынешнее время акции компании «Полюс Золото» выросли в 3,6 раза (капитализация – 13 млрд долл.), бумаги Полиметалла подорожали в 2,9 раза (капитализация – 2,7 млрд долл). Здесь нужно учитывать, что в конце прошлого года акции данных компаний следовали в рамках общей понижательной тенденции российского фондового рынка. Год назад у инвесторов не было уверенности, что ситуация с производителями драгметаллов будет намного лучше, чем в других отраслях. Поэтому, например, если котировки компании «Полюс 
Золото» в середине 2008 г. были на уровне 60 долл. за акцию, то на конец ноября прошлого года они составляли только 19 долл. – падение в три раза. В дальнейшем бумаги компании начали быстро отыгрывать потерянное – быстрее, чем российские, да и мировые индексы, и в настоящее время они приближаются к тем уровням, которые были в середине 2008 г. Поэтому, если мы сравним нынешние котировки с котировками лета 2008 г., то увидим не рост, а небольшое снижение.
По нашим оценкам, динамика акций в 2010 г. будет в большей мере соответствовать динамике золота, т.е. если в 2008 г. эта связь была нарушена и мы видели, как бумаги компаний очень сильно «просели» в конце 2008 г. и росли в течение всего 2009 г., то сейчас эта связь восстановлена. Потенциал для роста сейчас существует, но он не велик.
В дальнейшем динамика ценных бумаг будет синхронизирована с динамикой цен на драгметаллы.
В целом, мы полагаем, что в 2010 и 2011 гг. компаниям отрасли нет оснований опасаться того, что возможные проблемы в российском финансовом секторе их затронут. Цены на золото и серебро для данной отрасли будут первоочередным приоритетом и ориентиром.
