У прoвoдимoй cейчаc «плавнoй девальвации» рубля еcть cвoи плюcы и минуcы. Чтo нужнo cделать, чтoбы минимизирoвать пocледcтвия oт манипулирoвания курcами нациoнальных валют, кoтoрoе в кризиc cтанoвитcя неизбежным практичеcки вo вcех cтранах? Свoю тoчку зрения на актуальную проблему выказывает главный экономиcт Международного банка инвеcтиций Merrill Lynch по Роccии и СНГ Юлия Цепляева.
В девальвации рубля есть положительные моменты, которые никак не следует сбрасывать со счетов. Естественно, когда национальная валюта укрепляется, выигрывают, в основном, потребители, потому что они могут приобретать больше, в том числе импортных товаров, есть эффект дохода. А вот когда рубль ослабляется относительно мировых валют, то выигрывают российские производители, потому что импорт, становясь менее доступным, вытесняется с внутреннего рынка. Поэтому следом за девальвацией идет оживление отечественного производства, как это было после 1998 г.
Безусловно, нынешний кризис можно и нужно сравнивать с его «собратом» десятилетней давности, но все же хочу сказать, что это очень разные ситуации. Даже не потому, что Россия в лучшей форме встречает новое испытание на прочность. Дело в другом: памятный нам всем финансовый удар 1998-го пришелся на периферию мировой экономики, т.е. огромной части мира он практически не коснулся. Сейчас ситуация в корне другая.
Сегодня фактически нет страны, которая, так или иначе, не ощутила бы на себе влияние глобального спада. А поскольку затронуты все, то и девальвация национальных валют идет повсеместно. Так что не следует ожидать, что эффект от нее конкретно в России будет, в конечном счете, столь же положительным, как это случилось десять лет назад.
К моему стыду и к стыду прочих аналитиков, должна сказать, что данный кризис мы попросту просмотрели. То есть ожидалась рецессия после 2007 г., предугадывалось, что будут вторая и, возможно, третья волна кризиса. Однако никто не предсказал истинных масштабов бедствия. Это было первое и самое серьезное наше упущение.
Во-вторых, не было никаких сигналов, что цена на нефть так сильно упадет. Более того, даже когда многим стало ясно, что рецессия на горизонте, всю первую половину 2008 г. цена на нефть упорно шла только вверх, и все прогнозы базировались на том, что она останется высокой.
Третья большая ошибка заключалась в том, что аналитики чуть ли хором прогнозировали падение доллара. И действительно, по фундаментальным причинам он, казалось бы, должен был неизбежно ослабнуть. Потому что, если экономика США терпит бедствие, то валюта данной страны должна падать. Однако глобализация, а также вполне конкретные финансовые потоки, направленные в экономику США, бегство ее в качество привели к тому, что доллар, пусть и без фундаментальных оснований, укрепляется и, видимо, будет укрепляться еще некоторое время.
По моему мнению, все то, что недавно даже не было версией, а сейчас лежит буквально на поверхности, должно быть рассмотрено нами как уроки этого кризиса. Главный же из них --нельзя недооценивать риски, даже когда ситуация кажется очень хорошей и устойчивой.
Все аналитики сейчас ретроспективно отмечают, что поведение российских бизнесменов становилось тем беспечнее, чем быстрее забывался кризис 1998 г. Это выразилось в том, что, прежде всего, малый и средний бизнес (причем первый – в меньшей степени) слишком легко относились к заемным средствам. Тогда казалось, что доступ к кредитам будет вечным, а получать их со временем станет только легче и легче. Однако займы вовсе не становились дешевле: данный процесс шел, но значительно медленнее, чем всем хотелось бы. А в результате мы пришли к тому, к чему пришли, – резкая потеря возможности перекредитоваться создала очень большую проблему.
В связи с этим, возникает вопрос: почему в условиях кризиса, когда государству приходится спасать все, что только можно спасти, экономическая политика России так кардинально отличается от политики, проводимой в европейских странах и США? На фоне происходящего у них снижения инфляции, налогов, цен, ставок кредитования и т.д., у нас эти показатели только растут.
У многих напрашиваются и «крамольные» мысли. Поскольку Центральный банк РФ хорошо контролирует рынок и имеет в руках достаточно финансов, чтобы проводить в краткосрочной перспективе любую политику, то не связаны ли моменты укрепления или ослабления рубля сугубо с интересами государства? Например, накопили резервы в долларах и решили их сделать более ценными. Или, наоборот, Министерству финансов РФ потребовалось платить по внешним долгам – давайте усилим рубль, чтобы было удобнее закупить валюту…
Честно говоря, не вижу такой взаимосвязи. Считаю, что ответ Центробанка на угрозы кризиса был, в целом, очень адекватным, своевременным и правильным.
Если посмотреть масштабно, то увидим, что в финансовой сфере план спасения сработал лучше и эффективнее, чем в любой другой. Потому что нет банкротов среди банков (разумеется, крупных банков, банкротство которых затрагивало бы всю систему). Нет бегства депозитов,
которое активно началось, но потом люди снова понесли деньги в банки. План спасения на первом этапе заключался в том, чтобы в финансовую систему доставлялась ликвидность, и Центральный банк РФ с этой проблемой справился. Поэтому я считаю, что действия Центробанка были правильными.
Мне нравится их политика ставок. Нравится, как они очень четко обозначили, что эпоха дешевых денег закончилась, и больше ставок с отрицательной доходностью в реальном выражении уже не будет.
Конечно, нас не может не задевать за живое тот факт, допустим, что, когда Европейский центральный банк уменьшает ставку, снижаются все ставки в экономике. Реальный сектор тут же получает более дешевые кредиты. Соответственно, становятся выгодны инвестиции, а вследствие этого отмечается экономический рост. Однако в России сегодня такая система не сработает.
Во-первых, у нас трансмиссионный механизм между финансовым рынком и реальным сектором действует значительно слабее и хуже. А во-вторых, наши ставки по ряду причин, объективных, но носящих, как выяснилось, весьма кратковременный характер, были очень низкими. И снижать их относительно того уровня совершенно не нужно.
Да, я решительный противник снижения ставок ЦБ в данной ситуации. Конечно, в западной экономике политика процентных ставок действует и оказывает большое влияние на все, поскольку всегда была не просто равновесной и рыночной, она там работала с самого начала.
В российской экономике ставка рефинансирования носила несколько отвлеченный характер. В условиях достаточно высокой инфляции. мы годами жили с очень низкими ставками Это объяснялось тем, что был огромный приток нефтедолларов. Центральный банк РФ скупал их в резервы и, соответственно, печатал рубли, которых было очень много. Теперь же сохранять ставки низкими, а тем более снижать их, когда есть такие риски, было бы крайне неправильным.
Мне нравится попытка Центробанка поднять ставку до уровня, где она начала бы по-настоящему работать. Чтобы и ставка рефинансирования, и ставки РЕПО, что сейчас важнее, и ставки по депозитам ЦБ отражали реальность, а их понижение или повышение ощутимо влияли бы на всю систему.
По моему мнению, сегодня ставки выглядят адекватными. Если Центральный банк РФ считает, что самым хорошим заемщикам из первого эшелона кредитного качества (таким компаниям, например, как Газпром) не зазорно заимствовать на внутреннем рынке, условно говоря, под 16%, то ставка рефинансирования, по логике вещей, должна быть, с моей точки зрения, в районе 14—15%. И тогда ставка РЕПО с некоторым дисконтом также должна постепенно приближаться к ставке рефинансирования. У нас очень большие спрэды между данными ставками.
Конечно, еще предстоит большая работа. Однако, когда в России политика процентных ставок станет действенной, тогда мы сможем убрать структурные диспропорции в финансовой сфере и перейти на политику Free-float в валютной сфере, торгитировать инфляцию с помощью ставок и т.д.
А вот что лично у меня вызывает крайнее недоумение, так это наша политика валютного курса. Считаю, что более продуктивно было бы опускать рубль решительнее.
Конечно, по политическим мотивам проводить резкую девальвацию было сложнее, потому что это напомнило бы населению 1998 г. А нынешней команде государственных управленцев, которая фактически выводила страну из прошлого кризиса, очень не хотелось подобных ассоциаций.
В то же время, политика маленьких шагов, которую проводит Центральный банк РФ, на мой взгляд, обернулась обратным эффектом. После каждого этапа усиливались ожидания, что будет следующий шаг, что девальвация была недостаточной. То есть, в следующий раз рубль непременно упадет куда как сильнее. Следовательно, у все большего числа людей возникает желание переконвертировать сбережения из рублевой формы в валютную. А Центробанку приходится тратить больше резервов на поддержание равновесия.
Когда иностранные инвесторы видят быстрое падение резервов, им это тоже очень не нравится. Именно поэтому не считаю политику «плавной девальвации» хоть сколько-нибудь удачной. Людям, не очень знакомым с процессами на финансовом рынке, может показаться, что маленькими шагами можно достигнуть какого-то равновесия и остановиться, что такие действия позволят сделать девальвацию меньше. На самом деле это не так. Потому что маленькие шаги только разогревают ожидания более крупного обвала.
Кроме того, есть факторы неопределенности, как внешней, так и внутренней. Например, ни один аналитик сейчас не возьмется сказать, какой будет цена на нефть. То есть у нас есть некоторые прогнозы, но мы доверяем им постольку-поскольку. Что касается внутренних факторов, то тоже непонятно, до какой степени Центральный банк РФ станет упорствовать, и не будут ли внесены более важные структурные изменения в валютную политику, как-то: переход на плавающий курс рубля, отмена привязки к бивалютной корзине и т.д. С разной вероятностью мы ожидаем подобных событий.
В ситуации такой неопределенности особенно страдают отечественные компании, работающие за рубли, а таких большинство. У них возникает вопрос: «Стоит ли сейчас переходить на валютный расчет или еще немного помучиться?».
Угрозу агрессивной долларизации российской экономики считаю не только реальной, но и очень вредной. Фактически, если перейти на внутренние расчеты в валюте, -- значит, лишить себя возможности проводить собственную внятную денежную политику, отдать ее в руки тех, кто, по большому счету, и привел мир к глобальному кризису. Неизвестно, что от них можно ожидать дальше. Впрочем, одна перспектива в их действиях уже просматривается – как бы решить, прежде всего, собственные проблемы, и желательно за чужой счет…
Поэтому российские предприниматели должны очень жестко придерживаться правила – в какой валюте доходы, в такой кредиты и расходы. Нельзя брать на себя валютный риск. В целом, конечно, неприятно, что рубль ослаб. Неприятно, но не катастрофа.
Мы, макроэкономисты, очень сильны в общих предсказаниях, но никогда не можем заявить точные сроки их исполнения. Глядя на то, как доллар силен сейчас и насколько мало фундаментальных оснований для этого, с полной уверенностью скажу, что девальвация «зеленого» будет. Только даты не спрашивайте, она зависит не от нас.
А вот рубль имеет большой потенциал для укрепления, и оно непременно начнется. Когда это произойдет, тоже не определюсь, потому что лично я пессимистичнее, чем даже коллеги из Merrill Lynch, смотрю на глобальный кризис и считаю, что ничего хорошего в ближайшие месяцы нас не ждет. Будем отдавать себе отчет в том, что риски предельно высоки, однако нам всем следует пытаться их уменьшать. То есть не гнаться за синими птицами, а стараться реально взглянуть на ситуацию и, по возможности, использовать ее.
В девальвации рубля есть положительные моменты, которые никак не следует сбрасывать со счетов. Естественно, когда национальная валюта укрепляется, выигрывают, в основном, потребители, потому что они могут приобретать больше, в том числе импортных товаров, есть эффект дохода. А вот когда рубль ослабляется относительно мировых валют, то выигрывают российские производители, потому что импорт, становясь менее доступным, вытесняется с внутреннего рынка. Поэтому следом за девальвацией идет оживление отечественного производства, как это было после 1998 г.
Безусловно, нынешний кризис можно и нужно сравнивать с его «собратом» десятилетней давности, но все же хочу сказать, что это очень разные ситуации. Даже не потому, что Россия в лучшей форме встречает новое испытание на прочность. Дело в другом: памятный нам всем финансовый удар 1998-го пришелся на периферию мировой экономики, т.е. огромной части мира он практически не коснулся. Сейчас ситуация в корне другая.
Сегодня фактически нет страны, которая, так или иначе, не ощутила бы на себе влияние глобального спада. А поскольку затронуты все, то и девальвация национальных валют идет повсеместно. Так что не следует ожидать, что эффект от нее конкретно в России будет, в конечном счете, столь же положительным, как это случилось десять лет назад.
Нельзя недооценивать риски
К моему стыду и к стыду прочих аналитиков, должна сказать, что данный кризис мы попросту просмотрели. То есть ожидалась рецессия после 2007 г., предугадывалось, что будут вторая и, возможно, третья волна кризиса. Однако никто не предсказал истинных масштабов бедствия. Это было первое и самое серьезное наше упущение.
Во-вторых, не было никаких сигналов, что цена на нефть так сильно упадет. Более того, даже когда многим стало ясно, что рецессия на горизонте, всю первую половину 2008 г. цена на нефть упорно шла только вверх, и все прогнозы базировались на том, что она останется высокой.
Третья большая ошибка заключалась в том, что аналитики чуть ли хором прогнозировали падение доллара. И действительно, по фундаментальным причинам он, казалось бы, должен был неизбежно ослабнуть. Потому что, если экономика США терпит бедствие, то валюта данной страны должна падать. Однако глобализация, а также вполне конкретные финансовые потоки, направленные в экономику США, бегство ее в качество привели к тому, что доллар, пусть и без фундаментальных оснований, укрепляется и, видимо, будет укрепляться еще некоторое время.
По моему мнению, все то, что недавно даже не было версией, а сейчас лежит буквально на поверхности, должно быть рассмотрено нами как уроки этого кризиса. Главный же из них --нельзя недооценивать риски, даже когда ситуация кажется очень хорошей и устойчивой.
Все аналитики сейчас ретроспективно отмечают, что поведение российских бизнесменов становилось тем беспечнее, чем быстрее забывался кризис 1998 г. Это выразилось в том, что, прежде всего, малый и средний бизнес (причем первый – в меньшей степени) слишком легко относились к заемным средствам. Тогда казалось, что доступ к кредитам будет вечным, а получать их со временем станет только легче и легче. Однако займы вовсе не становились дешевле: данный процесс шел, но значительно медленнее, чем всем хотелось бы. А в результате мы пришли к тому, к чему пришли, – резкая потеря возможности перекредитоваться создала очень большую проблему.
Вопрос ребром
В связи с этим, возникает вопрос: почему в условиях кризиса, когда государству приходится спасать все, что только можно спасти, экономическая политика России так кардинально отличается от политики, проводимой в европейских странах и США? На фоне происходящего у них снижения инфляции, налогов, цен, ставок кредитования и т.д., у нас эти показатели только растут.
У многих напрашиваются и «крамольные» мысли. Поскольку Центральный банк РФ хорошо контролирует рынок и имеет в руках достаточно финансов, чтобы проводить в краткосрочной перспективе любую политику, то не связаны ли моменты укрепления или ослабления рубля сугубо с интересами государства? Например, накопили резервы в долларах и решили их сделать более ценными. Или, наоборот, Министерству финансов РФ потребовалось платить по внешним долгам – давайте усилим рубль, чтобы было удобнее закупить валюту…
Честно говоря, не вижу такой взаимосвязи. Считаю, что ответ Центробанка на угрозы кризиса был, в целом, очень адекватным, своевременным и правильным.
Если посмотреть масштабно, то увидим, что в финансовой сфере план спасения сработал лучше и эффективнее, чем в любой другой. Потому что нет банкротов среди банков (разумеется, крупных банков, банкротство которых затрагивало бы всю систему). Нет бегства депозитов,
которое активно началось, но потом люди снова понесли деньги в банки. План спасения на первом этапе заключался в том, чтобы в финансовую систему доставлялась ликвидность, и Центральный банк РФ с этой проблемой справился. Поэтому я считаю, что действия Центробанка были правильными.
Мне нравится их политика ставок. Нравится, как они очень четко обозначили, что эпоха дешевых денег закончилась, и больше ставок с отрицательной доходностью в реальном выражении уже не будет.
Конечно, нас не может не задевать за живое тот факт, допустим, что, когда Европейский центральный банк уменьшает ставку, снижаются все ставки в экономике. Реальный сектор тут же получает более дешевые кредиты. Соответственно, становятся выгодны инвестиции, а вследствие этого отмечается экономический рост. Однако в России сегодня такая система не сработает.
Во-первых, у нас трансмиссионный механизм между финансовым рынком и реальным сектором действует значительно слабее и хуже. А во-вторых, наши ставки по ряду причин, объективных, но носящих, как выяснилось, весьма кратковременный характер, были очень низкими. И снижать их относительно того уровня совершенно не нужно.
На что ставим?
Да, я решительный противник снижения ставок ЦБ в данной ситуации. Конечно, в западной экономике политика процентных ставок действует и оказывает большое влияние на все, поскольку всегда была не просто равновесной и рыночной, она там работала с самого начала.
В российской экономике ставка рефинансирования носила несколько отвлеченный характер. В условиях достаточно высокой инфляции. мы годами жили с очень низкими ставками Это объяснялось тем, что был огромный приток нефтедолларов. Центральный банк РФ скупал их в резервы и, соответственно, печатал рубли, которых было очень много. Теперь же сохранять ставки низкими, а тем более снижать их, когда есть такие риски, было бы крайне неправильным.
Мне нравится попытка Центробанка поднять ставку до уровня, где она начала бы по-настоящему работать. Чтобы и ставка рефинансирования, и ставки РЕПО, что сейчас важнее, и ставки по депозитам ЦБ отражали реальность, а их понижение или повышение ощутимо влияли бы на всю систему.
По моему мнению, сегодня ставки выглядят адекватными. Если Центральный банк РФ считает, что самым хорошим заемщикам из первого эшелона кредитного качества (таким компаниям, например, как Газпром) не зазорно заимствовать на внутреннем рынке, условно говоря, под 16%, то ставка рефинансирования, по логике вещей, должна быть, с моей точки зрения, в районе 14—15%. И тогда ставка РЕПО с некоторым дисконтом также должна постепенно приближаться к ставке рефинансирования. У нас очень большие спрэды между данными ставками.
Конечно, еще предстоит большая работа. Однако, когда в России политика процентных ставок станет действенной, тогда мы сможем убрать структурные диспропорции в финансовой сфере и перейти на политику Free-float в валютной сфере, торгитировать инфляцию с помощью ставок и т.д.
О девальвации
А вот что лично у меня вызывает крайнее недоумение, так это наша политика валютного курса. Считаю, что более продуктивно было бы опускать рубль решительнее.
Конечно, по политическим мотивам проводить резкую девальвацию было сложнее, потому что это напомнило бы населению 1998 г. А нынешней команде государственных управленцев, которая фактически выводила страну из прошлого кризиса, очень не хотелось подобных ассоциаций.
В то же время, политика маленьких шагов, которую проводит Центральный банк РФ, на мой взгляд, обернулась обратным эффектом. После каждого этапа усиливались ожидания, что будет следующий шаг, что девальвация была недостаточной. То есть, в следующий раз рубль непременно упадет куда как сильнее. Следовательно, у все большего числа людей возникает желание переконвертировать сбережения из рублевой формы в валютную. А Центробанку приходится тратить больше резервов на поддержание равновесия.
Когда иностранные инвесторы видят быстрое падение резервов, им это тоже очень не нравится. Именно поэтому не считаю политику «плавной девальвации» хоть сколько-нибудь удачной. Людям, не очень знакомым с процессами на финансовом рынке, может показаться, что маленькими шагами можно достигнуть какого-то равновесия и остановиться, что такие действия позволят сделать девальвацию меньше. На самом деле это не так. Потому что маленькие шаги только разогревают ожидания более крупного обвала.
Кроме того, есть факторы неопределенности, как внешней, так и внутренней. Например, ни один аналитик сейчас не возьмется сказать, какой будет цена на нефть. То есть у нас есть некоторые прогнозы, но мы доверяем им постольку-поскольку. Что касается внутренних факторов, то тоже непонятно, до какой степени Центральный банк РФ станет упорствовать, и не будут ли внесены более важные структурные изменения в валютную политику, как-то: переход на плавающий курс рубля, отмена привязки к бивалютной корзине и т.д. С разной вероятностью мы ожидаем подобных событий.
В ситуации такой неопределенности особенно страдают отечественные компании, работающие за рубли, а таких большинство. У них возникает вопрос: «Стоит ли сейчас переходить на валютный расчет или еще немного помучиться?».
Перспективы
Угрозу агрессивной долларизации российской экономики считаю не только реальной, но и очень вредной. Фактически, если перейти на внутренние расчеты в валюте, -- значит, лишить себя возможности проводить собственную внятную денежную политику, отдать ее в руки тех, кто, по большому счету, и привел мир к глобальному кризису. Неизвестно, что от них можно ожидать дальше. Впрочем, одна перспектива в их действиях уже просматривается – как бы решить, прежде всего, собственные проблемы, и желательно за чужой счет…
Поэтому российские предприниматели должны очень жестко придерживаться правила – в какой валюте доходы, в такой кредиты и расходы. Нельзя брать на себя валютный риск. В целом, конечно, неприятно, что рубль ослаб. Неприятно, но не катастрофа.
Мы, макроэкономисты, очень сильны в общих предсказаниях, но никогда не можем заявить точные сроки их исполнения. Глядя на то, как доллар силен сейчас и насколько мало фундаментальных оснований для этого, с полной уверенностью скажу, что девальвация «зеленого» будет. Только даты не спрашивайте, она зависит не от нас.
А вот рубль имеет большой потенциал для укрепления, и оно непременно начнется. Когда это произойдет, тоже не определюсь, потому что лично я пессимистичнее, чем даже коллеги из Merrill Lynch, смотрю на глобальный кризис и считаю, что ничего хорошего в ближайшие месяцы нас не ждет. Будем отдавать себе отчет в том, что риски предельно высоки, однако нам всем следует пытаться их уменьшать. То есть не гнаться за синими птицами, а стараться реально взглянуть на ситуацию и, по возможности, использовать ее.
